Центральные банки и очередной кризис: от дефляции к стагфляции

Сегодня правительства и центральные банки большинства стран мира пытаются справиться с экономическими последствиями пандемии тремя основными способами. Во-первых, массовыми вливаниями ликвидности и снижением ставок для поддержки рынков. Во-вторых, беспрецедентными бюджетно-налоговыми программами, направленными на стимулирование кредитования и предоставлением грантов для реальной экономики. И в-третьих, масштабными программами в области государственных расходов, в основном в виде текущих расходов и мер финансовой помощи.

Однако, все эти мероприятия могут вызвать еще более глубокие проблемы, чем те, которые они призваны решить. Когда правительства пытаются искусственно подстегнуть рост задолженности и спроса в условиях шока предложения, возникает риск возникновения огромной дефляционной спирали, обусловленной снижением эффективности заимствований, вслед за которой наступает стагфляция, когда цепочки поставок теряют необходимую гибкость.

К таким последствиям ведет кризис в сфере здравоохранения и шок предложения в комбинации с вынужденной остановкой экономики. Сама по себе политика, направленная на стимулирование спроса, оказывает весьма незначительный эффект, поскольку вне зависимости от того, какой спрос удастся создать искусственными мерами стимулирования, за ним не последует роста предложения, пока экономика остается парализованной. Учитывая, что восстановление будет постепенным и нестабильным, можно с уверенностью утверждать, что риск низкой эффективности применяемых правительствами и центробанками мер стимулирования крайне высок.

Правительства совершают две главные ошибки в условиях столь суровых мер изоляции: во-первых они думают, что воздействие стимулирования одинаково во всех секторах, а во-вторых, полагают, что рост экономики в общенациональном масштабе будет восстановлен очень быстро.

Есть отдельные секторы, на восстановление которых уйдут годы: путешествия и развлечения, автомобили, розничная торговля, мода, музыка, кино, туризм и энергетика. Все эти сферы ожидают годы слабого спроса, медленного оздоровления баланса и антикризисных стратегий выживания.

Схлопывание доходов и денежных потоков, за которым, весьма вероятно, последует повышение налогов, также создадут огромное бремя для научных исследований и разработок, инноваций и новых технологий.

Финансовый сектор демонстрировал признаки слабости уже в 2019 году, страдая от негативных ставок, высокого уровня проблемной задолженности и низкой доходности основных средств. Кризис окажет серьезное влияние на существующие активы, поскольку следует ожидать роста необслуживаемых кредитов и снижения доходов. Если добавить к этому тот факт, что пакеты стимулирующих мер, которые предпринимает большинство правительств, основаны на предоставлении крупных займов компаниям, которым предстоят длительные трудности, нагрузка на банки будет очень значительной и может привести к финансовому кризису после шока предложения.

Ключевыми мерами, которые необходимо осуществить в ситуации сочетания шока предложения с принудительным блокированием экономики, являются меры по стимулированию предложения: отмена налогов на весь срок вынужденной изоляции, чтобы сохранить структуру бизнеса, а также сокращение необязательных статей госрасходов с целью покрытия возросших издержек в сфере здравоохранения.

Некоторые правительства, в том числе и Администрация США, комбинируют меры воздействия на спрос и предложение. В то же время другие – большинство крупных экономик еврозоны, за исключением, возможно, лишь Германии – сосредоточили усилия исключительно на политике предоставления льготного кредитования и увеличения государственных расходов.

В результате этих мер, учитывая спад экономической активности, сокращения прибылей корпораций, заработной платы и налоговых поступлений в ближайшие месяцы, глобальный объем задолженности превысит, вероятно, 350 процентов ВВП. А это означает, что подавляющее большинство пакетов стимулирующих мер будет нацелено на финансирование растущего долга, создаваемого низкоэффективными текущими государственными расходами и «спящими» крупными корпорациями, в то время как малые и средние предприятия с ограниченным доступом к кредитным ресурсам, просто исчезнут. Стартапы и малые предприятия могут столкнуться с двойным ударом в виде комбинации нулевого доступа к ликвидности и резкого спада продаж.

Когда правительства и центральные банки объявляют о масштабных мерах стимулирования в самом начале кризиса, они рассчитывают на то, что экономика быстро восстановится и вернется к нормальному функционированию, как будто ничего и не произошло. Однако, в нынешней ситуации это далеко не так. Стимулирование на основе роста задолженности может привести к тому, что восстановление будет долгим и мучительным, поскольку эти меры приведут к созданию краткосрочной дефляционной спирали, которая, вероятнее всего, будет устраняться с помощью еще более масштабных мер денежного и фискального стимулирования, в результате чего наступит стагфляция.

Анализ прошлых лет свидетельствует о том, что мировая экономика от кризиса к кризису восстанавливалась все медленнее, а уровень задолженности становился все выше и выше. Однако, ни один из кризисов за последние полвека не был даже отдаленно похож на нынешний. Мир еще никогда не был свидетелем остановки всей мировой экономики, и политическое руководство стран не имеет представления о среднесрочных и долгосрочных последствиях стимулирования спроса, поэтому удвоение объема задолженности и ликвидности, как минимум, крайне опасно.

Как же мировая экономика перейдет от кризиса к дефляции, а затем к стагфляции? Процесс будет, по всей вероятности, следующим.

— кризис, вызванный пандемией и последующим закрытием целых экономик с эффектом домино, создает напряженность в цепочках поставок, а также вызывает череду банкротств в секторах с особенно высоким уровнем задолженности;

— правительства осуществляют меры по спасению крупных и стратегически важных секторов, а также оказывают финансовую помощь гражданам, предоставляют масштабные займы, выделяют гранты и увеличивают госрасходы, не уделяя должного внимания сохранению цепочек поставок. Поскольку кризис не прекращается, а напротив, углубляется, правительства решаются на протекционистские и интервенционистские меры, которые еще больше разрушают цепочки поставок. Этот период является дефляционным, поскольку резко падает скорость денежного обращения, инвестиции сокращаются, потребительский спрос снижается, а граждане стараются сохранить те небольшие сбережения, которые у них еще есть;

— остановить дефляционную спираль и рост задолженности правительства пытаются с помощью вливания в экономику дополнительной ликвидности и стимулирования еще большего роста задолженности, но к этому времени цепочки поставок уже непоправимо разрушены, а интервенционистские меры способствуют росту инфляции цен на основные товары. Таким образом, экономика погружается в стагнацию, но цены продолжают расти.

Очень хотелось бы надеяться, что всего этого не произойдет.

Последствия мер жесткой изоляции, вызванных пандемией, показывают важность сохранения открытых цепочек поставок, диверсифицированных, глобальных и эффективных компаний, а также конкуренции в сфере услуг. Они также демонстрируют важность международного сотрудничества.

Урегулирование нынешнего кризиса должно быть одновременно глобальным и локальным. Глобальный ответ необходим для сохранения сотрудничества и свободной торговли. Локальный ответ должен быть направлен на обеспечение быстрого восстановления утраченных рабочих мест путем сохранения структуры бизнеса и помощи компаниям, которым необходимо оборудование и протоколы, чтобы выйти из кризиса более сильными.

Интервенционизм, то есть более активное вмешательство правительств и центральных банков, может привести лишь к тяжелой стагфляции.

Источник